平衡&观点
当前市场交易的焦点仍然落在需求复苏的成色上。目前初端复工尚可、节后累库量低于季节性，需求预期尚未证伪，若宏观环境不超预期，锌价区间修复的概率更大。
初端复工情况不错，备库意愿边际改善：目前初端开工率基本均超过去年同期，其中结构件、锌合金开工率恢复至超过节前水平，氧化锌、镀锌板开工率恢复至与节前持平；终端项目开工环比明显回升但低于去年同期，其中基建项目开复工情况要好于地产；初端整体原料库存高于去年同期，企业备库意愿有所改善，实际订单较节前回暖但增量有限，企业对未来经营谨慎乐观，期待更多终端订单传导。
累库速度放缓，低库存局面难改：节后两周社会库存累加量均低于近五年季节性均值，尽管上周较好的现货成交可能某种程度上由低价带动，现在说库存拐点显现或为时尚早，但低库存的局面大概率还将延续，限制锌价下行空间。
宏观方面，国内1月信贷投放超预期，或利好企业经营及后续需求拉动；关注本周公布的美国CPI数据。策略上关注跨期正套机会。比价进一步向上的概率较小。
欧洲冶炼跟踪：上周电力成本环比走低而伦锌价格下跌，欧洲平均冶炼利润环比略有下行，大多欧洲国家主力冶炼厂仍然保持盈利。
观点小结
核心观点：偏多节后初端复工尚可、累库量低于季节性，需求预期尚未证伪，若宏观环境不超预期，锌价区间修复的概率更大。
冶炼利润：偏空周度国产TC环比持平于5650元/金属吨；周度进口TC环比下降100美元/干吨至250美元/干吨。平均冶炼利润环比降至约1543元/吨。
现货升贴水：偏空上海对03合约贴水40元/吨至升水25元/吨；广东对03合约贴水45-70元/吨；天津对03合约贴水25-60元/吨；现货贴水整体呈收窄趋势。
镀锌开工率：偏多镀锌板企业周度产能利用率环比上升5.23%至58.78%；镀锌结构件企业周度开工率环比上升20.73%至76.46%；均已超过去年同期水平。
合金开工率：偏多压铸锌合金企业周度开工率环比上升29.12%至61.53%，超过去年同期水平。
国内库存：偏空周度国内七地社会库存环比增加0.7万吨至18.78万吨；周度保税区库存环比持平于0.20万吨。
LME升贴水：偏多LME锌0-3升水下降至17.25美元/吨；远月3-15升水下降至97.50美元/吨。
进口利润：偏多进口矿相对国产矿的生产利润差距环比缩窄至约969元/吨，进口锌锭亏损环比收窄至约2783元/吨。
LME库存：偏空周度LME锌库存环比增加0.99万吨至2.63万吨，增量主要来自新加坡。
1月锌锭产量
锌锭供应增量将顺利体现
* 1月，我国精炼锌产量约为51.12万吨，环比下降1.46万吨/2.77%，同比下降0.64万吨/1.23%。1月锌锭产量较为符合预期，当期冶炼平均利润可观，除四川及湖南等再生锌厂按计划检修放假、云南及内蒙部分炼厂常规检修外，其余原生锌厂生产积极性较高。
* 目前冶炼利润仍然高于历史同期，且炼厂原料仍然充足。从冶炼厂最新排产计划来看，2月仅有湖南某中小型炼厂安排常规检修；新增项目方面，今年大型新增冶炼项目之一的河南金利已经接近满产；预计2月锌锭产量达约50.16万吨，同比增加4.42万吨/9.43%。
数据来源：SMM;紫金天风风云
欧洲冶炼情况跟踪
欧洲主力冶炼厂保持盈利
* 上周荷兰天然气价格下降至54EUR/GWh，前期被高成本压制的工业消费有所反弹，外加欧洲取暖指数环比回升，欧洲天然气库存下降至接近历史平均水平。上周欧洲平均电价环比略有下行至153USD/MWh左右。
* 尽管电力成本环比走低，但上周伦锌价格下跌，欧洲平均冶炼利润环比略有下行，大多国家主力冶炼厂仍然保持盈利。
数据来源：紫金天风风云;紫金天风期货研究所
现货成交较好 进口TC下调
内外锌价下修 伦锌back走弱
* 上周沪锌主力合约开于23990元/吨，周内高点24010元/吨，低点23000元/吨，收于23240元/吨，周跌幅3.85%。上周伦锌开于3220.5美元/吨，收于3026元/吨，周跌幅6.65%。
* 结构上看，LME锌0-3升水下降至17.25美元/吨；远月3-15升水下降至97.50美元/吨
数据来源：S紫金天风风云
现货贴水收窄 整体成交好转
* 上周盘面下跌，下游在价格相对低位适当增加采买（其心理价位大致在23500元/吨及以下），贸易商出货积极性有所提高且有意挺价，各地现货贴水整体呈收窄趋势，其中上海地区现货已经由贴水转为升水。上周现货市场整体成交环比好转，上海及广东地区出货量环比明显上升。
数据来源：SMM;紫金天风风云；紫金天风期货研究所
进口TC下行 锌矿供应充足
* 周度国产TC环比持平于5650元/金属吨；周度进口TC环比下降100美元/干吨至250美元/干吨。各省市国产加工费维持不变。
* 目前国内炼厂使用进口矿的利润劣势已经收窄至969元/吨，2:8配比方案下的利润劣势更是仅有194元/吨，在冶炼利润普遍较高的当下，炼厂能开则开，其使用进口矿的意愿仍然充足。考虑到欧洲主力冶炼厂已经持续盈利近两个月，其复产概率仍存，上周进口矿加工费也出现下降，然而目前国内冶炼厂原料库存天数环比回升至28.1天，明显高于历史同期（近三年均值为25天），欧洲炼厂复产与否在短期内暂不改变国内炼厂原料供应充足的局面.
数据来源：紫金天风风云；紫金天风期货研究所
锌锭增量继续兑现
* 上周锌价下行，矿企平均利润环比下行至5846元/吨，高于近八年均值；冶炼平均利润环比下行至1543元/吨，仍然属于历史同期偏高水平。
* 对冶炼厂而言，目前原料库存及利润水平都有利于生产，且考虑到二三季度存在欧洲炼厂复产的可能，届时加工费环比或有下行，后续生产利润或不及当下，因此，大多炼厂生产积极性较高，2月仅有湖南某中小型炼厂安排常规检修，预计2月精炼锌产量同比上升4.42万吨/9.43%至50.16万吨。考虑到3月工作日相较2月更多，且河南金利项目逐渐达到满产，3月锌锭产量环比增长可观的确定性较高。
数据来源：紫金天风风云
比值上升 锌锭进口亏损收窄
进口亏损收窄 出口亏损扩大
* 上周外盘跌幅更深，沪伦比值上行至7.42附近，我国精炼锌进口亏损略有收窄至2783元/吨，预计近期锌锭进口量仍将较少。
* 上周，我国精炼锌出口亏损环比略有扩大至约125元/吨，近期锌锭出口绝对量或仍将较少。
数据来源：紫金天风风云；紫金天风期货研究所
初端开工超过去年同期
期待更多终端订单传导
镀锌：开工率超过去年同期
* 镀锌板企业周度产能利用率环比上升5.23%至58.78%。上周，热卷总库存增加约1.1万吨至404.9万吨，冷轧总库存增加约1.2万吨至186.4万吨，23城镀锌板库存增加3万吨至119万吨。终端基建项目随着工人返岗陆续复工，上周钢材表需继续回升，需求预期仍然向好。
* 镀锌结构件企业周度开工率环比上升20.73%至76.46%。结构件订单相较节前有所恢复，但增量有限、仍待终端进一步传导；结构件企业对后期订单仍然相对乐观，备库意愿有所改善，其原料及成品库存均有回升。
数据来源：紫金天风风云；SMM；Mysteel
锌合金：开工率超过节前水平
* 压铸锌合金企业周度开工率环比上升29.12%至61.53%；成品库存略降至1.23万吨左右；原料库存略增至约0.94万吨。
* 地产项目由于受资金影响更大，目前开复工率要落后于基建板块；对锌合金而言，上周拉链、汽配相关订单相对较好但对其整体消费拉动较小，锌合金整体订单增量有限，部分终端于上周逢低采买，锌合金成品库存环比下降。
* 锌合金企业同样期待更多的订单传导，其备库意愿边际改善，外加上周原料价格相对较低，锌合金整体原料库存明显回升。
数据来源：紫金天风风云；SMM；Wind；紫金天风期货研究所
氧化锌：开工率恢复至节前水平
* 氧化锌企业周度开工率环比上升18.1%至约62.1%；成品库存略降至约0.43万吨；原料库存增至0.25万吨左右。
* 氧化锌企业开工率基本恢复至节前水平，恢复速度明显超过去年同期。氧化锌企业大多于上周价格低位适当补充原料，其终端轮胎企业成品库存天数明显下降而开工率回升，对氧化锌有采买需求，氧化锌企业成品库存下降。
数据来源：紫金天风风云；SMM；紫金天风期货研究所
节后第二周累库低于近五年均值
* 周度LME锌库存环比增加0.99万吨至2.63万吨，增量主要来自新加坡。
* 周度国内七地社会库存环比增加0.7万吨至18.78万吨，累库量低于季节性均值。
* 周度保税区库存环比持平于0.20万吨。
* 全球显性库存水平仍然较低。
数据来源：紫金天风风云
作者：卫来
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