锌价重心有望上移
观点：
宏观方面，全球流动性持续收紧，令有色金属市场整体承压，国内经济逐步恢复，提振市场预期。供应方面，锌精矿供应持续偏紧，叠加常规检修等影响，导致精炼锌产量释放缓慢，且精炼锌进口量同比下滑，供应端增量不及预期。消费方面，新增专项债加速发行，加之华东地区稳步推进复工复产，下游消费存在强预期。目前，国内精炼锌社会库存偏高，后续存在下降的可能，且海外精炼锌的低库存局面短期内较难扭转。预计6月锌价重心有望上移，密切关注国内库存表现。
二季度以来，沪、伦锌期货合约均冲高回落，截至5月底，沪锌主力合约跌幅超2.0%，伦铝（0-3）合约跌幅超6.0%。而近期，沪、伦锌重新打开上行通道。那么，6月锌价又将何去何从呢？我们结合最近的宏观情况，从基本面入手进行详细分析：
全球流动性持续收紧，国内经济逐步恢复。鲍威尔宣誓连任美联储主席，预计美联储加息路径将延续，目前市场普遍预期6月美联储加息50bp，并开启缩表计划。5月下旬，欧洲央行行长拉加德明确提出欧洲央行将在今年7月举行的货币政策会议上决定加息。全球主要央行先后进入加息收紧货币时期，不断收紧的流动性令有色金属市场整体承压。
新冠疫情对经济、生活的冲击主要集中在四、五月份，预计六月消费需求将有明显改善。据上海市卫健委公布的数据可知，社会面已做到全面清零。华东地区的复工复产正稳步推进，随着企业生产运行的恢复，下游的刚性需求有望逐步兑现。
图1：国产锌精矿
数据来源（SMM）
图2：进口锌精矿
数据来源（海关总署）
矿供应持续偏紧，精炼锌产量难释放，进口量下滑。
从国内锌精矿生产周期来看，北方高纬度、高海拔地区的矿企已进入生产高峰期，锌精矿产量将达到年内高位，但由于今年矿企新投项目较少，叠加部分在产矿山品味出现下滑、俄乌冲突影响俄矿进口、冶炼厂的长单量下降等因素，预计锌精矿供应偏紧的情况将持续存在。同时，冶炼厂的原料库存（4月库存约26万吨）处于均值（近四年均值约38万吨）水平以下，料锌精矿加工费易降难增，第三方机构预计6月国产锌精矿加工费维持3650元/吨低位，进口锌精矿加工费拐头下降至210美元/干吨。
年内，锌价于高位运行，加之硫酸价格持续走高，冶炼厂盈利始终较可观，截至5月底，精炼锌的单吨冶炼利润超千余元。从理论上来说，利润持续高企将提振冶炼厂的生产积极性，促使精炼锌产量不断释放，然而现实是受矿供应问题、常规检修等因素影响，精炼锌产量始终不及预期，预计6月国内精炼锌产量约53万吨。
进口方面，年内锌价始终呈外强内弱格局，加之海外高溢价、人民币走弱等情况，精炼锌进口量持续受到抑制，据海关数据可知，4月精炼锌净进口量约-0.26万吨（2021年我国精炼锌月均净进口量约3.6万吨）。尽管近期锌的内外比值出现些许上修，但前期做内外反套的资金仍有亏损，精炼锌存在继续出口的需求。
图3：国内精炼锌产量
数据来源（SMM）
图4：精炼锌净进口量（万吨）
数据来源（海关总署）
关注消费回归情况。据我国财政部最新数据显示，截至5月24日，各地已累计发行新增地方政府专项债券1.7万亿元，同比增加190%，其中，超万亿元资金已经投入1万多个建设项目，预计5月底新增专项债发行规模超2万亿，结合五一期间监管部门要求地方须于6月底前基本发完2022年新增专项债券等政策要求，表明基建资金已到位，随着华东地区企业复产，消费需求有望自下而上传导。从微观数据来看，5月镀锌、压铸和氧化锌企业的开工率均有修复，且加工企业的原料库存基本低于常规均值水平。因此，我们对于6月加工企业的延迟消费兑现和补库需求仍抱有一定期待。
图5：镀锌企业开工率和原料库存
数据来源（SMM）
图6：压铸企业开工率和原料库存
数据来源（SMM）
国内库存有望下降，海外维持低库存。
受疫情影响，国内精炼锌社会库存并未在“金三银四”传统旺季出现明显下降，且2月中旬以来，基本保持在25-28万吨之间。受矿供应、检修、进口等因素影响，国内精炼锌供应始终不及预期，而随着华东地区经济的恢复，加工企业积攒的采购需求有望兑现，预计国内精炼锌社会库存有望进入去库状态。海外方面，欧洲地区的能源问题始终未得到有效解决，预计海外低库存局面短期内难以扭转。
图7：国内精炼锌社会库存（单位：万吨）
数据来源（SMM）
图8：全球精炼锌库存（单位：吨）
数据来源（同花顺，SMM）
综上所述，在宏观情绪回暖的背景下，供应端恢复缓慢，需求存在强预期，密切关注库存表现，料6月锌价重心有望上移，有色金属对冲策略中可作为多头配置品种。
