有色分析师
吴坤金
从业资格号：F3036210
交易咨询号：Z0015924
报告要点：
3月份以来，锌价先抑后扬，月中锌价走出阶段性双底后价格有所反弹。
近期锌价有所反弹主要有以下几个方面的预期改善：一是锌精矿供需宽松预期缓和；二是欧洲锌冶炼复产可能不及预期；三是国内消费略好于预期。
展望未来，海外供应干扰逐渐缓解，锌精矿供应有望边际增加，原料库存偏高的背景下，精炼锌产量有望维持增长。需求方面，短期欧美地产景气度回升，但由于利率仍处在高位，预计欧美房地产趋势放缓的节奏不变。往后看全球精炼锌供需仍有过剩预期，锌价上方压力犹存。
套利方面，随着国内供需维持偏紧而海外供需边际宽松，预计国内进口窗口仍有打开的机会，跨市反套仍值得高度关注。
风险点：1、国内精炼锌供应增加不及预期（单边）；2、海外锌需求强于预期（单边）；3、国内供需相比海外供需弱于预期（套利）。
01
行情回顾
3月份以来，锌价先抑后扬，月中锌价走出阶段性双底后逐渐反弹，锌价反弹高点较低点涨幅约4%-5%。上周下半周锌价有所回落。
相对价格方面，近期锌价反弹过程中，锌的期货结构并未发生大的变化，LME和SHFE均维持小幅Back结构。结构变化表明，锌价反弹并非是近期供需显著收紧的结果，更多是预期改善的结果。
基差方面，近期锌价反弹过程中，海外基差走强，国内基差维持0附近，表明海外现货在反弹过程中起更大的推动作用。
02
走势原因分析
近期锌价有所反弹，产业层面主要有以下几个方面的预期改善：
第一，锌精矿供需宽松预期缓和。锌精矿供需宽松预期缓和一方面体现在海外锌精矿供应干扰超预期。一季度秘鲁、玻利维亚锌精矿供应因政局动荡干扰加大，锌精矿运输和生产均受到一定影响，数据显示，1月份秘鲁锌精矿产量同比偏低，玻利维亚锌精矿出口量亦偏低。同时，澳大利亚Dugald River锌矿也因事故而停产约1个月。
另一方面，中国锌精矿原料供需边际收紧。供应方面，根据SMM数据，1-2月国内锌精矿产量约50.7万吨，同比增长8.1%，考虑到去年产量偏低，这一增速并不高。需求方面，3月中旬以前，国内锌冶炼企业检修活动偏多，中旬之后冶炼厂生产逐渐恢复，对于原料的需求增加。体现在产量数据上，1-2月中国精炼锌产量同比增长约3.8%，预估3月产量同环比均增长约6%-10%。
第二，欧洲锌冶炼复产可能不及预期。3月28日，欧盟理事会达成一项政治提议，成员国自愿减少15%的天然气需求目标延长1年。2022年8月到2023年1月，欧盟天然气总消耗量下降了19.3%。如果欧盟成员国延长减少天然气需求目标，叠加夏季高温用气需求增加预期，可能导致欧洲锌冶炼厂天然气使用量不及预期，从而造成产量恢复进程受影响。从天然气价格看，美国天然气价格已跌至疫情前水平，继续大幅下跌概率较低，海外锌冶炼成本端下移压力阶段减轻。
第三，国内消费略好于预期。1-2月国内锌锭消费前低后高，累计表观消费量同比增长约6.9%。假设3月锌锭净进口量为零，则3月当月国内表观消费量同比增长6.5%左右，一季度累计表观消费量增长6.8%，消费恢复至2021年90%以上，表现略好于预期。下游开工率方面，元宵节后镀锌开工率明显回升，当前开工水平高于去年同期，压铸锌合金开工率亦高于去年同期，氧化锌开工率表现稍弱。
行业方面，年初以来，各地房地产政策进一步放松，且主要侧重限购和公积金政策，政策陆续出台有利于地产成交好转。30大中城市商品房成交数据显示，近期成交进一步回暖。汽车方面，年初以来多个省份出台了汽车补贴政策。国内汽车销售经历了前两个的相对低迷期后，3月份也迎来回暖，当前周度销量同比小幅转正。
03
未来展望
对于单边行情，供应方面，海外锌精矿供应干扰主要集中在1-2月，进入3月供应干扰有所缓解，因此往后看锌精矿供应有望边际增加。同时，近期处于锌精矿长单加工费谈判窗口期，目前市场预测本年度长单加工费维持偏高水平，如果真如市场预期的结果，或再次引发市场对于锌原料供应增加的预期。
此外，虽然加工费连续下跌，但原料库存偏高可能使得精炼锌产量维持增长。截至3月下旬，中国港口锌精矿库存维持偏高水平。截至2月底的中国锌冶炼厂原料库存亦相对充足。
需求方面，从美国新开工住宅和欧元区营建产出数据看，短期欧美地产景气度回升，但由于利率仍处在高位，预计欧美房地产趋势放缓的节奏不变。
与地产景气度回升相对应，欧盟1月份精炼锌仍维持净进口状态，2.0万吨的净进口量依然明显高于正常水平。未来随着需求减少和供应增加，欧盟精炼锌进口存在下降空间，并将增加海外的过剩压力。
供需平衡方面，按照上文分析及一季度库存变化，对全年海外供应和需求预测进行下调，往后看全球精炼锌供需仍有过剩预期。从LME投资基金多头持仓占比看，市场情绪乐观程度有限。对应锌价，我们认为价格上方仍有压力。
套利方面，当前国内锌锭进口亏损仍较大，现货进口亏损约1700-1800元/吨。进口亏损维持偏大既有海外显性库存偏低的因素，也有人民币汇率偏强导致跨市反套需求不强的因素。
未来随着国内供需维持偏紧而海外供需边际宽松，预计国内进口窗口仍有打开的机会，跨市反套仍值得高度关注。从库存方面看，前期LME库存累库幅度有一定放缓，但上周五库存再次明显增加，国内库存延续去化节奏，海外库存相对国内库存走高。
风险点：1、国内精炼锌供应增加不及预期（单边）；2、海外锌需求强于预期（单边）；3、国内供需相比海外供需弱于预期（套利）。
